„Cramdown“ Kapitel 11 Pläne, unter denen ein Konkursgericht einen Plan über den Einwand einer Klasse von Gläubigern bestätigt, sind relativ häufig. Weniger verbreitet sind die Teilmenge der cramdown Pläne bekannt als „Cram-up“ Kapitel 11 Pläne. Diese Pläne werden als solche bezeichnet, da sie in der Regel Sanierungspläne beinhalten, die von nachrangigen Gläubigern akzeptiert und dann „vollgestopft“ werden, um Einwände gegen vorrangige Gläubiger zu erheben.
Im Allgemeinen sehen Cram-Up-Pläne entweder: (i) Wiedereinziehung der Forderung eines einspruchsberechtigten gesicherten Gläubigers gemäß den ursprünglichen Bedingungen der Forderung nach Behebung der meisten Ausfälle — wodurch die Forderung „unbeeinträchtigt“ wird und dem gesicherten Gläubiger das Stimmrecht über den Plan entzogen wird; oder (ii) die Verwirklichung des „unbestreitbaren Äquivalents“ seiner Forderung durch den gesicherten Gläubiger, was unter anderem die Wiedereinsetzung seiner durch Ersatzsicherheiten gesicherten Schuld oder die Aufgabe der Sicherheiten an den Gläubiger (in einigen Fällen als „Schuldentilgung“ bezeichnet) umfassen kann. Hier, Wir diskutieren kurz die Mechanik von Kapitel 11 Cram-up.
Cram-Up durch Wiedereinsetzung
Die Bestätigung der Cram-Up-Pläne nach Kapitel 11, die die Wiedereinsetzung einer beanstandeten Forderung eines gesicherten Gläubigers beinhalten, hängt von der Definition der „Wertminderung“ des Insolvenzgesetzes ab. Klassen von Ansprüchen oder Interessen können durch einen Plan entweder „beeinträchtigt“oder „unbeeinträchtigt“sein. Die Unterscheidung ist wichtig, da nur beeinträchtigte Klassen über die Annahme oder Ablehnung eines Plans abstimmen können. Gemäß Abschnitt 1126 (f) des Konkursgesetzes wird davon ausgegangen, dass unbeeinträchtigte Gläubiger- und Aktionärsklassen einen Plan akzeptiert haben.
Abschnitt 1124 sieht vor, dass eine Klasse von Gläubigern „wertgemindert“ ist, es sei denn, der Plan: (i) „lässt die rechtlichen, gerechten und vertraglichen Rechte unverändert“, auf die jeder Antragsteller in der Klasse Anspruch hat; oder (ii) heilt alle Ausfälle (mit Ausnahme bestimmter nicht monetärer Ausfälle, die in Abschnitt 365 (b) (2) des Insolvenzgesetzes festgelegt sind), setzt die Fälligkeit und andere Bedingungen der Verpflichtung wieder her, entschädigt den Antragsteller für angemessene Vertrauensschäden und bestimmte daraus resultierende Verluste und „anderweitig die rechtlichen, gerechten oder vertraglichen Rechte“ jedes Antragstellers in der Klasse ändern.
Abschnitt 365 (b) (2) sieht vor, dass die Verpflichtung eines Schuldners zur Behebung von Zahlungsausfällen im Rahmen eines Zwischenvertrags oder eines nicht abgelaufenen Leasingverhältnisses vor der Übernahme Folgendes nicht umfasst: (i) die Behebung von ipso-facto-Klauseln in Bezug auf die Insolvenz oder Finanzlage des Schuldners, die Insolvenzanmeldung, die Ernennung eines Treuhänders oder einer Verwahrstelle; oder (ii) „die Befriedigung eines Strafsatzes oder einer Strafbestimmung in Bezug auf einen Zahlungsausfall, der sich aus der Nichterfüllung nicht monetärer Verpflichtungen aus dem Zwischenvertrag oder dem nicht abgelaufenen Leasingverhältnis durch den Schuldner ergibt.“
Durch die Wiederherstellung einer Verpflichtung und die Behebung von Ausfällen gemäß Abschnitt 1124 (2) kann ein Plan „die Uhr auf die Zeit vor dem Ausfall zurücksetzen“.“ MW Post Portfolio Fund Ltd. in: Norwest Bank Minn., N.A. (In re Onco Inv. Co.), 316 B.R. 163, 167 (Bankr. D. Löschen. 2004); siehe auch 11 U.S.C. § 1123 (a) (5) (G) (vorausgesetzt, dass ein Plan angemessene Mittel für seine Umsetzung vorsieht, z. B. „Aushärtung oder Verzicht auf einen Ausfall“).
Dies bedeutet jedoch nicht, dass die Wiedereinsetzung den Schuldner von der Verpflichtung zur Zahlung von Nachschusszinsen in Höhe des in einem Darlehensvertrag oder im anwendbaren Insolvenzrecht festgelegten Verzugszinssatzes entbindet. Siehe in re New Investments, Inc, 840 F.3d 1137 (9. Cir. 2016); In: Sagamore Partners, Ltd., 620 Gefüttert. App’x. 864 (11. 2015); In re Moshe, 567 B.R. 438 (Bankr. E.D.N.Y. 2017); siehe auch 11 U.S.C. § 1123 (d) (vorausgesetzt, dass ungeachtet des Rechts übergesicherter Gläubiger, nachträgliche Zinsen gemäß Abschnitt 506 (b), der Anforderung „beste Interessen“ gemäß Abschnitt 1129 (a) (7) und den Cramdown-Anforderungen gemäß Abschnitt 1129 (b) einzuziehen, „wenn in einem Plan zur Heilung eines Ausfalls vorgeschlagen wird, der zur Heilung des Ausfalls erforderliche Betrag in Übereinstimmung mit der zugrunde liegenden Vereinbarung und dem anwendbaren Nicht-Konkursrecht festgelegt wird“). Wie nachstehend ausführlicher erörtert, ist ein wesentlicher Streitpunkt im Zusammenhang mit der Wiedereinsetzung, ob es nicht heilbare Ausfälle gibt, die nichts mit der Finanzlage des Kreditnehmers zu tun haben, z. B. die Bestimmungen eines Kreditvertrags über „Kontrollwechsel“.
Für einen Schuldner nach Kapitel 11 kann die Wiedereinsetzung eines Darlehens die bevorzugte Strategie sein, wenn das Darlehen einen niedrigeren Zinssatz als den vorherrschenden Marktzinssatz aufweist und ansonsten Bedingungen (einschließlich Covenants) unterliegt, die für den Schuldner günstig sind. Die Wiedereinsetzung kann es dem Schuldner auch ermöglichen, ein Darlehen zu günstigen Konditionen zu sperren, bis die Finanzierung nach der Reorganisation verfügbarer oder attraktiver wird. Die Wiedereinsetzung von Schulden wurde nach der Großen Rezession immer beliebter, als Kreditquellen versiegten und neue Finanzierungen, um die billigen Kredite zu ersetzen, die vor der Rezession leicht verfügbar waren, unerschwinglich teuer wurden. Sie könnte diese Rolle wieder einnehmen, wenn die COVID-19-Pandemie anhält und die Quellen für zinsgünstige Finanzierungen wieder knapp werden.
Unzweifelhaft gleichwertiges Cram-Up
Damit ein Platz nach Kapitel 11 bestätigt werden kann, verlangt Abschnitt 1129 (a) des Konkursgesetzes unter anderem, dass jede Klasse von Ansprüchen oder Interessen entweder stimmt, den Plan zu akzeptieren oder nicht beeinträchtigt wird (und somit den Plan akzeptiert). Eine Bestätigung ist jedoch möglich, wenn beeinträchtigte Klassen gemäß Abschnitt 1129 (b) nicht akzeptiert werden, wenn alle anderen in Abschnitt 1129 (a) festgelegten Plananforderungen erfüllt sind und der Plan „nicht unfair diskriminiert“ und „fair und gerecht“ ist “ in Bezug auf jede beeinträchtigte, nicht akzeptierende Klasse von Ansprüchen oder Interessen.
In Bezug auf eine abweichende Klasse gesicherter Ansprüche sieht Abschnitt 1129 (b) (2) (A) vor, dass ein Plan „fair und gerecht“ ist, wenn der Plan Folgendes vorsieht: (i) die Zurückbehaltung ihrer Pfandrechte durch die gesicherten Antragsteller und der Erhalt aufgeschobener Barzahlungen in Höhe von mindestens dem Wert ihrer gesicherten Forderungen zum Zeitpunkt des Inkrafttretens des Plans; (ii) der Verkauf der Sicherheiten, vorbehaltlich des Rechts des Gläubigers, seine Forderung gemäß Abschnitt 363 (k) „gutzuschreiben“, der Sicherheiten, die frei und frei von allen Pfandrechten sind, mit Pfändung des Pfandrechts des Gläubigers an den Verkaufserlös und Behandlung des Pfandrechts oder Erlöses gemäß Option (i) oder (iii); oder (iii) die Verwertung der Sicherheiten durch die gesicherten Gläubiger unbestreitbares Äquivalent“ ihrer Ansprüche.
Das Konkursgesetz definiert nicht „unbestreitbares Äquivalent“, aber Gerichte, die den Begriff interpretieren, haben ihn unter anderem als „den unbestreitbaren Wert des gesicherten Interesses eines Kreditgebers an den Sicherheiten“ definiert.“ In re Philadelphia Zeitungen, LLC, 599 F.3d 298, 310 (3d Cir. 2010); accord In re Sparks, 171 B.R. 860, 866 (Bankr. N.D. Abb. 1994) (ein Plan stellt dem Gläubiger das unbestreitbare Äquivalent einer Forderung zur Verfügung, wenn er „(1) dem Gläubiger den Barwert seiner Forderung zur Verfügung stellt und (2) die Sicherheit seines Grundsatzes gewährleistet „); siehe allgemein Collier auf Konkurs („Collier“) ¶¶ 361.03( und 1129.04 (Erörterung der Ableitung des Konzepts von In re Murel Holding Corp., 75 F.2d 941 (2d Cir. 1935), und erklärt, dass „Verzicht oder uneingeschränkte Übertragung der Sicherheiten an den gesicherten Gläubiger“, Ersatzsicherheiten und die Beibehaltung von Pfandrechten mit geänderten Darlehensbedingungen als „unbestreitbares Äquivalent“ angesehen wurden.
Die Bereitstellung eines gesicherten Kreditgebers mit dem unbestreitbaren Äquivalent seiner Forderung, anstatt das Darlehen wiederherzustellen, so dass der Gläubiger seine Pfandrechte behalten kann, um ein umstrukturiertes Darlehen zu sichern, oder der Verkauf der Sicherheiten kann je nach den Umständen die beste Vorgehensweise sein. Zum Beispiel könnte ein Schuldner nach Kapitel 11 feststellen, dass es vorzuziehen wäre, Sicherheiten an einen gesicherten Gläubiger abzugeben, weil er die Immobilie nicht im Rahmen seiner Sanierungsstrategie benötigt oder weil ein Verkauf der Immobilie während des Insolvenzverfahrens möglicherweise nicht möglich oder vorteilhaft ist. Die Verfügbarkeit alternativer Finanzierungen sowie die zum Zeitpunkt der Bestätigung geltenden Zinssätze und Kreditkonditionen können sich ebenfalls auswirken.
Bemerkenswerte Gerichtsurteile
Charter Communications
Die Kabelfernsehgesellschaft Charter Communications („Charter“) reichte 2009 einen Fall nach Kapitel 11 ein, in dem vorgeschlagen wurde, ihre vorrangigen Schulden zu dem im Prepetition-Kreditvertrag vorgesehenen Zinssatz (der zu diesem Zeitpunkt unter dem Marktpreis lag) wieder aufzunehmen und einen Tausch von Schulden gegen Eigenkapital mit nachrangigen Gläubigern vorzunehmen.
Der Kreditvertrag zwischen der Betreibergesellschaft von Charter („Kreditnehmer“) und ihren vorrangigen Gläubigern umfasste als Ausfallfall jeden „Kontrollwechsel“ des Kreditnehmers. Ein „Kontrollwechsel“ wurde definiert als das Versäumnis des kontrollierenden Aktionärs des Kreditnehmers, mindestens 35% der Stimmrechte der Gesellschaft zu behalten, oder der Erwerb von mehr als 35% der Stimmrechte durch ein Unternehmen oder eine Gruppe, es sei denn, der kontrollierende Aktionär hielt einen größeren Prozentsatz.
Der Chapter 11-Plan von Charter schlug einen Vergleich mit dem kontrollierenden Aktionär vor, wonach er 35% der Stimmrechte an der reorganisierten Gesellschaft behalten und 375 Millionen US-Dollar in bar erhalten würde, aber kein bedeutendes anhaltendes wirtschaftliches Interesse an der reorganisierten Charta behalten würde. Der Vergleich und der Plan stellten die vorrangigen Schulden zu für Charter günstigen Bedingungen wieder her und bewahrten Nettobetriebsverluste in Höhe von 2,85 Milliarden US-Dollar, die im Falle eines Kontrollwechsels verfallen wären.
Die vorrangigen Kreditgeber erhoben Einwände gegen den Plan von Charter und argumentierten unter anderem, dass die vorgeschlagene Wiedereinsetzung gegen die Bestimmung zur Änderung der Kontrolle verstoße, weil: (i) der Kreditvertrag den kontrollierenden Anteilseigner dazu verpflichtet, neben einer Stimmrechtsbeteiligung von 35% eine laufende wirtschaftliche Beteiligung zu behalten; und (ii) vier der nachrangigen Anleihegläubiger des Kreditnehmers insgesamt mehr als 35% der Stimmrechte an der reorganisierten Gesellschaft halten würden, und die vier Anleihegläubiger bildeten eine „Gruppe“ nach den Bundeswertpapiergesetzen.
In In re Charta Commc’ns, 419 B.R. 221 (Bankr. S.D.N.Y. 2009), Beschwerde abgewiesen, 449 B.R. 14 (S.D.N.Y. 2011), aff’d, 691 F.3d 476 (2d Cir. 2012) hob das Insolvenzgericht die Einwände der vorrangigen Kreditgeber auf und bestätigte den Cram-up-Plan nach Kapitel 11. Der Gerichtshof stellte fest, dass die vorrangigen Kreditgeber anerkannt haben, dass ihre Einwände auf dem Wunsch beruhten, höhere Zinssätze auf dem vorherrschenden Markt zu erhalten. Das Gericht stellte ferner fest, dass die vorrangigen Kreditgeber vollständig bezahlt wurden, zusammen mit Verzugszinsen.
Das Gericht analysierte die Sprache des Kreditvertrags und kam zu dem Schluss, dass das Erfordernis, dass der kontrollierende Aktionär mindestens 35% der ordentlichen Stimmrechte behält, nicht erfordert, dass er ebenfalls ein angemessenes anhaltendes wirtschaftliches Interesse an dem Kreditnehmer hat. Das Gericht stellte ferner fest, dass das im Kreditvertrag enthaltene Verbot des Erwerbs einer den beherrschenden Anteilseigner übersteigenden Stimmbeteiligung durch eine „Gruppe“ nicht für die Anleihegläubiger galt, da kein Beweis dafür vorlag, dass eine förmliche Vereinbarung zwischen ihnen getroffen worden war.
Young Broadcasting
Fernsehgesellschaft Young Broadcasting, Inc. („YBI“) beantragte 2009 Schutz nach Kapitel 11 mit der Absicht, seine Vermögenswerte gemäß Abschnitt 363 (b) des Insolvenzgesetzes an einen vorrangigen Kreditgeber zu verkaufen. YBI verfolgte den Verkauf später im Rahmen eines Chapter-11-Plans, nachdem sich das Geschäft und die Cashflows verbessert hatten.
Der Plan von YBI sah einen Umtausch aller vorrangig besicherten Schulden gegen Eigenkapital, eine Verteilung von 1 Million US-Dollar an allgemeine ungesicherte Gläubiger und die Verteilung von Aktienoptionsscheinen an Schuldner vor, die den Plan akzeptierten. Ein konkurrierender Plan, der vom unbesicherten Gläubigerausschuss der YBI vorgeschlagen wurde, sah Folgendes vor: (i) Wiedereinsetzung der vorrangig besicherten Schulden; (ii) eine Ausschüttung von 1 Million US-Dollar an allgemeine unbesicherte Gläubiger; und (iii) Erhalt von 10% der Stammaktien des reorganisierten Unternehmens durch die Anleiheinhaber und die Möglichkeit, an einem Bezugsangebot für Vorzugs- und Stammaktien teilzunehmen.
Mit Zustimmung der YBI prüfte das Konkursgericht zunächst, ob der Plan des Ausschusses bestätigt werden sollte. Die Kreditgeber der YBI argumentierten unter anderem, dass eine Wiedereinsetzung ihrer Kredite nicht möglich sei, weil der Plan gegen die Kontrolländerungsbestimmung in ihrem Kreditvertrag verstoße. Diese Bestimmung sah vor, dass der Gründer von YBI die Kontrolle über mindestens 40% der stimmberechtigten Aktien des Unternehmens behält, während der Plan des Ausschusses vorsah, dem Gründer Aktien zu geben, die ihn berechtigen, 40% der Gesamtzahl der Stimmen für den Vorstand des reorganisierten Unternehmens abzugeben, ihm jedoch nur die Wahl eines der sieben Direktoren gestatten.
Das Konkursgericht entschied zugunsten der vorrangigen Kreditgeber und stellte fest, dass der Plan des Ausschusses aufgrund des Vorschlags des Plans, die Kontrolländerungsbestimmung des Kreditvertrags wesentlich zu ändern, Abschnitt 1124 (2) nicht erfüllte. Siehe in re Young Broadcasting, Inc., 430 B.R. 99 (Bankr. 2010). Das Gericht wies das Argument des Ausschusses zurück, dass es gemäß der Charta, solange ein Plan eine „formalistische Beibehaltung der Kontrolle“ zulässt, trotz der Verlagerung des wirtschaftlichen Eigentums keinen Zahlungsausfall im Rahmen einer Kontrollwechselbestimmung geben wird. Nach Ansicht des Gerichts erforderte der Vorteil des von den Kreditgebern getroffenen Abkommens und die klare Bedeutung des Kreditvertrags, dass der Gründer die Befugnis hatte, 40% der Zusammensetzung des Vorstands zu beeinflussen — nicht nur die Befugnis, 40% der Gesamtstimmen für Direktoren abzugeben.
Das Gericht bestätigte stattdessen YBIS Kapitel-11-Plan.
DBSD
Vor der Einreichung für Kapitel 11 Schutz im Jahr 2009, Satellitenkommunikationsunternehmen DBSD North America, Inc. („DBSD“) verfügte über eine Betriebskapitalfazilität in Höhe von 51 Millionen US-Dollar mit einer Laufzeit von 13 Monaten. Das Darlehen wurde mit 12 verzinst.5% per annum (später erhöht auf 16% gemäß Forbearance Agreements) zahlbar bei Fälligkeit und wurde durch ein Pfandrecht auf im Wesentlichen alle Vermögenswerte von DBSD besichert.
Während des Insolvenzverfahrens erwarb einer der Zweitpfandrechtsinhaber von DBSD die erste Pfandrechtforderung, um eine Sperrposition in Bezug auf einen DBSD Chapter 11-Plan zu erwerben. DBSD schlug einen Plan nach Kapitel 11 vor, nach dem der erste Pfandgläubiger das „unbestreitbare Äquivalent“ seiner Forderung in Form einer geänderten Darlehensfazilität mit einer Laufzeit von vier Jahren und Sachleistungen („PIK“) in Höhe von 12,5% erhalten würde. Das neue Darlehen wurde durch ein erstes Pfandrecht an im Wesentlichen allen Vermögenswerten des reorganisierten Unternehmens besichert, mit Ausnahme bestimmter Auktionspapiere und DBSD-Aktien, die zuvor von der Muttergesellschaft von DBSD verpfändet worden waren. Die geänderte Fazilität enthielt eine Stillhaltebestimmung, die den Gläubiger des ersten Pfandrechts daran hinderte, seine Rechte gegen die Sicherheiten durchzusetzen, bestimmte Covenants beseitigte oder lockerte und weniger restriktive Cross-Default-Bestimmungen enthielt. Die Second-Lien-Anleihegläubiger-Klasse (ungeachtet der Abstimmung des First-Lien-Gläubigers über seine Second-Lien-Forderung, den Plan abzulehnen) und der unbesicherte Gläubigerausschuss der DBSD unterstützten den Plan, der einen Debt-for-Equity-Swap vorsah.
Der erste Pfandgläubiger widersprach der Bestätigung und stimmte gegen den Plan. Zusätzlich zur Disqualifikation („Benennung“) der Stimmen des Gläubigers des ersten Pfandrechts, weil das Gericht feststellte, dass der Gläubiger seine Forderung bösgläubig erworben hatte, kam das Insolvenzgericht zu dem Schluss, dass der Plan fair und gerecht war, da er dem Gläubiger des ersten Pfandrechts das unbestreitbare Äquivalent seiner Forderung nach Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (iii) zur Verfügung stellte. Siehe in re DBSD N. Am., Inc., 419 B.R. 179 (Bankr. S.D.N.Y. 2009), aff’d, 2010 WL 1223109 (S.D.N.Y. Mar. 24, 2010), teilweise aff’d, teilweise rev’d aus anderen Gründen, 634 F.3d 79 (2d Cir. 2011).
In diesem Urteil erklärte der Gerichtshof, dass: (i) Die Forderung des Gläubigers mit dem ersten Pfandrecht war komfortabel übergesichert, da der Wert der Ersatzsicherheiten, mit denen seine Forderung nach Bestätigung gesichert wurde, den Nennbetrag der Forderung bei weitem überstieg; und (ii) Der PIK-Zinssatz von 12,5% war angesichts der vorherrschenden niedrigen Zinssätze für Staatsanleihen ein angemessener Zinssatz für die vierjährige geänderte Darlehensfazilität.
River East
River East Plaza, LLC („River East“) besaß ein Gebäude in Chicago im Wert von 13,5 Millionen US-Dollar. Die Liegenschaft sicherte sich ein Darlehen der LNV Corporation („LNV“) in Höhe von 38,3 Millionen US-Dollar. River East war Anfang 2009 mit dem Darlehen in Verzug geraten. LNV begann Zwangsvollstreckung Verfahren, aber River East eingereicht Kapitel 11 Schutz kurz vor der Zwangsvollstreckung Verkauf stattfinden sollte.
Das Konkursgericht verweigerte die Bestätigung des ursprünglichen Kapitels 11-Plans von River East, nachdem LNV beschlossen hatte, seine Forderungen gemäß Abschnitt 1111 (b) des Insolvenzgesetzes als vollständig besichert zu behandeln. In seinem zweiten vorgeschlagenen Kapitel-11-Plan versuchte River East, LNV das unbestreitbare Äquivalent seines Anspruchs zu liefern, indem er 30-jährige US-Staatsanleihen mit einem Nennwert von 13 US-Dollar ersetzte.5 Millionen für die bestehenden Sicherheiten von LNV. Laut River East stellten die Anleihen das unbestreitbare Äquivalent der gesicherten Forderung von LNV im Sinne von Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (iii) dar, da (zum damals geltenden Zinssatz) der Wert der Anleihen in 30 Jahren auf 38,3 Millionen US-Dollar steigen würde — den vollen Nennwert der Forderung von LNV.
Das Konkursgericht widersprach und erklärte „rundweg“, dass ein gesicherter Gläubiger, der die Behandlung nach Abschnitt 1111 (b) wählt, nicht gezwungen werden kann, Ersatzsicherheiten anzunehmen. Es bestritt dementsprechend die Bestätigung des zweiten Plans von River East. Das Gericht weigerte sich später, einen dritten von River East vorgeschlagenen Plan in Betracht zu ziehen, und wies den Insolvenzfall ab. Das Konkursgericht bestätigte eine direkte Berufung seiner Entscheidungen an den Seventh Circuit.
Der siebte Kreis bestätigt. Siehe in re River East Plaza, LLC, 669 F.3d 826 (7. Cir. 2012). „Substituierte Sicherheiten, die wertvoller und nicht volatiler sind als die aktuellen Sicherheiten eines Gläubigers“, schrieb das Gericht, „wären das unbestreitbare Äquivalent dieser aktuellen Sicherheiten, selbst im Falle einer unterbesicherten Schuld.“ Das Gericht stellte jedoch fest, dass dies hier nicht der Fall war. Laut dem Seventh Circuit waren die 30-jährigen US-Staatsanleihen nicht das unbestreitbare Äquivalent der Sicherheiten von LNV, weil: (i) die Anleihen ein anderes „Risikoprofil“ aufwiesen; und (ii) sie den Zeitraum, über den LNV bezahlt würde, unzulässig verlängerten.
Das Risikoprofil der Anleihen sei unterschiedlich, erklärte das Gericht, denn obwohl Staatsanleihen ein geringes Ausfallrisiko bergen, bergen langfristige Staatsanleihen „ein erhebliches Inflationsrisiko, das bei den aktuellen Zinssätzen für die Anleihen möglicherweise vollständig aufgestaut wird oder nicht.“ Darüber hinaus könnte River East im Rahmen eines Plans, der vorsieht, dass LNV sein Pfandrecht an dem Gebäude in relativ kurzer Zeit behält, in Verzug geraten, so dass LNV möglicherweise einen höheren Wert durch Zwangsvollstreckung und Verkauf des Gebäudes erzielen kann. Das Gericht erklärte jedoch, dass der Wert der Staatsanleihen unabhängig von der Zahlungsunfähigkeit von River East für einige Zeit nicht realisiert werden konnte und zu diesem Zeitpunkt aufgrund der Inflation und / oder steigender Zinssätze wahrscheinlich niedriger sein würde.
Nach Ansicht des Seventh Circuit war die Substitution der Anleihesicherung unzulässig, aber nicht nur, weil sie zeigte, dass die Anleihe etwas anderes als das unbestreitbare Äquivalent des Gebäudes war: Ein solcher Ansatz würde Cramdown gemäß Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (iii) auch nicht ordnungsgemäß mit Cramdown gemäß Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (i) in Verbindung bringen. Unter letzterem, erklärte das Gericht, ist eine Cramdown-Bestätigung möglich, wenn ein gesicherter Gläubiger sein Pfandrecht an Sicherheiten behält, aber die Fälligkeit der Schuld verlängert wird. River East konnte nicht sowohl das Fälligkeitsdatum (durch Ersetzung von 30-jährigen Anleihen) gemäß Unterabschnitt (i) verlängern als auch Sicherheiten als „unbestreitbares Äquivalent“ gemäß Unterabschnitt (iii) ersetzen. „Durch den Vorschlag, Sicherheiten durch ein anderes Risikoprofil zu ersetzen und zusätzlich die Kreditzahlungen auszudehnen“, schrieb der siebte Kreis, „schlug River East tatsächlich einen fehlerhaften Unterabschnitt (i) Cramdown durch Unterabschnitt (iii) vor.“
RadLAX
Nach der Einreichung für Kapitel 11 Schutz im Jahr 2009, RadLAX Gateway Hotel, LLC und ein verbundenes Unternehmen (zusammen „Schuldner“), die Eigentümer eines gescheiterten Flughafenhotel Bauprojekt, schlug eine Liquidation Kapitel 11 Plan, unter dem sie im Wesentlichen alle ihre Vermögenswerte auf einer Auktion frei und frei von ihren gesicherten Gläubiger Pfandrechte zu verkaufen und den Gläubiger mit dem Verkaufserlös zurückzuzahlen. Anstatt dem besicherten Gläubiger zu gestatten, gemäß Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (ii) ein Kreditangebot zu unterbreiten, argumentierten die Schuldner, dass die vorgeschlagene Auktion Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (iii) erfülle, da der Erlös des Auktionsverkaufs das „unbestreitbare Äquivalent“ der Forderung des gesicherten Gläubigers darstelle.
Der Seventh Circuit war letztendlich anderer Meinung und entschied, dass, wenn ein Schuldner vorschlägt, Vermögenswerte zu verkaufen, die einem Pfandrecht in einem Plan nach Kapitel 11 unterliegen, der Schuldner entweder Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (i) oder Abschnitt 1129 (b) (2)(A)(ii) einhalten muss, sich jedoch nicht auf Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (iii) verlassen darf. Nach Ansicht des Gerichts muss der Schuldner entweder: (i) die Sicherheiten mit dem gesicherten Gläubiger verkaufen, der seine Pfandrechte einbehält; oder (ii) die Sicherheiten frei und frei von Pfandrechten verkaufen, wobei die Pfandrechte an den Verkaufserlös geknüpft sind, und dem gesicherten Gläubiger gestatten, im Rahmen des Verkaufs ein Kreditangebot abzugeben.
Der Oberste Gerichtshof der Vereinigten Staaten bestätigte das Urteil des Seventh Circuit. Siehe RadLAX Gateway Hotel, LLC v. Amalgamated Bank, 566 US 639 (2012). Es kam zu dem Schluss, dass die Lektüre von Abschnitt 1129 (b) (2) (A) durch die Schuldner — unter der Klausel (iii) genau das erlauben würde, was Klausel (ii) verbietet — „hyperliteral und im Widerspruch zum gesunden Menschenverstand“ sei.“ Justice Scalia schrieb für ein einstimmiges Gericht:
Klausel (ii) ist eine detaillierte Bestimmung, die die Anforderungen für den Verkauf von pfandfreien Sicherheiten festlegt, während Klausel (iii) eine weit gefasste Bestimmung ist, die nichts über einen solchen Verkauf aussagt. Der allgemeine / spezifische Kanon erklärt, dass die allgemeine Sprache von Klausel (iii), obwohl breit genug, um sie aufzunehmen, nicht für eine in Klausel (ii) speziell behandelte Angelegenheit gilt.
Somit hat der Gerichtshof festgestellt, dass, wenn das fragliche Verhalten in den Anwendungsbereich beider Bestimmungen fällt, die spezifische Bestimmung mutmaßlich regelt, ob die spezifische Bestimmung auch für ein Verhalten gilt, das außerhalb der allgemeinen Bestimmung liegt. Bei dieser Schlussfolgerung stellte der Oberste Gerichtshof fest, dass Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (ii) eine Teilmenge von Cramdown-Plänen anspricht und dass Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (iii) für alle Cramdown-Pläne gilt, einschließlich aller Pläne innerhalb der engeren Beschreibung in Abschnitt 1129 (b) (2) (A) (ii).
Andere bemerkenswerte Entscheidungen, die die unbestreitbare Äquivalenz diskutieren, sind: In re LightSquared Inc., 513 B.R. 56 (Bankr. S.D.N.Y. 2014) (ein von einem Satellitenkommunikationsunternehmen vorgeschlagener Chapter-11-Plan, der einen besicherten Gläubiger mit erstem Pfandrecht, eine Zweckgesellschaft („SPE“), durch die ein Kapitalgeber eines der Wettbewerber der Schuldner ungefähr 844 Millionen US-Dollar der besicherten Schuldnerschuld erworben hatte, mit einer Note, die durch ein Pfandrecht dritter Priorität an bestehenden und neuen Sicherheiten, einschließlich der Spektrumanlagen der Schuldner, besichert war, bot dem besicherten Gläubiger nicht das unbestreitbare Äquivalent, wo es enorme Meinungsverschiedenheiten über die Bewertung und ungelöste regulatorische Hürden gab); und in re Colony Beach & Tennisclub, Inc., 508 B.R. 468 (Bankr. M.D. Fla. 2014) (ein vorgeschlagener Plan nach Kapitel 11, nach dem die Sicherheiten, mit denen die Forderungen eines besicherten Kreditgebers abgesichert sind, dessen Forderung gemäß Abschnitt 1111 (b) als vollständig besichert behandelt wurde, frei und frei von Pfandrechten verkauft werden, um entweder eine Zahlung in einem nicht näher bezeichneten Betrag zu erhalten ein Jahr oder das Recht, seine Sicherheiten an ihn zurückzuübertragen, lieferten nicht das unbestreitbare Äquivalent seiner Forderung), aff’d, 2015 WL 3689075 (M.D. Fla. 12. Juni 2015).
Eine andere Kategorie von Fällen unbestreitbarer Äquivalenz betrifft den Austausch von „Dirt-for-Debt“, bei dem ein gesicherter Gläubiger seine Sicherheiten im Rahmen eines Plans ganz oder teilweise erhält, um die fairen und gerechten Anforderungen zu erfüllen. Siehe allgemein Collier bei ¶ 1129.04 (unter Hinweis darauf, dass Gerichte im Allgemeinen keine „Schmutz für Schulden“ -Pläne genehmigt haben). Das Hauptproblem in solchen Fällen ist fast immer die Bewertung der Sicherheiten, die der Plan dem besicherten Gläubiger überlassen möchte. Siehe z.B. Bate Land Co., LP gegen Bate Land & Timber LLC (Bate Land & Timber LLC), 877 F.3d 188 (4. Cir. 2017) (Bestätigung eines teilweisen Plans zur Rückzahlung von Schulden, nach dem der gesicherte Kreditgeber acht der 79 Landstriche erhalten würde, die ursprünglich seine Forderung zuzüglich nachwettbewerblicher Zinsen in bar gesichert hatten, wobei die „höchste und beste Nutzung“ der Immobilien ergab, dass ihr Wert den ausstehenden Kapitalbetrag der Schulden überstieg); In re Nat’l Truck Funding LLC, 588 B.R. 175 (Bankr. S.D. Fräulein. 2018) (Bestätigung eines Plans nach Kapitel 11, nach dem der gesicherte Gläubiger die Möglichkeit hatte, entweder seine Pfandrechte an den Verkaufserlösen der geleasten Lastwagen des Schuldners einzubehalten und aufgeschobene Barzahlungen zu erhalten oder die LKW-Sicherheiten als unbestreitbares Äquivalent seiner Forderungen zu erhalten); In re Wiggins, 2018 WL 1137616 (Bankr. E.D.N.C. Februar. 28, 2018) (Bestätigung eines Plans nach Kapitel 11, nach dem der gesicherte Gläubiger einen Teil der vier Landstriche erhalten würde, die seinen Anspruch als unbestreitbares Äquivalent sichern, nachdem er eine Bewertungsuntersuchung zur „höchsten und besten Nutzung“ durchgeführt hat); siehe auch Havasu Lakeshore Investments, LLC, v. Fleming (In re Fleming), 2020 WL 1170722 (B.A.P. 9. Cir. Mar. 10, 2020) (Ein Plan nach Kapitel 11, der vorsieht, dass der gesicherte Kreditgeber zum Zeitpunkt des Inkrafttretens eine Barzahlung in Höhe von 500.000 USD, 49 Immobilieneinheiten im Wert von 3,7 Millionen USD und fünf jährliche Zahlungen in Höhe von 241.000 USD mit Zinsen in Höhe von 5% erhält, lieferte dem Kreditgeber nicht das unbestreitbare Äquivalent seiner Forderung in Höhe von 5,4 Millionen USD, da er keine Entschädigung für die für den Verkauf der Immobilie erforderliche Zeit leistete und das Risiko des Verkaufs auf unfaire Weise auf den Kreditgeber verlagerte).
Ausblick
Abhängig von den Umständen kann ein Cram-up-Plan nach Kapitel 11 Teil einer vorteilhaften Sanierungsstrategie sein, die andernfalls aufgrund der Einwände eines vorrangig besicherten Gläubigers oder einer Gläubigergruppe unmöglich sein könnte. In einem Finanz- und Kreditklima voller Unsicherheit, Cram-up-Pläne können eine attraktive Alternative zu traditionelleren Kapiteln sein 11 Cramdowns. Angesichts des jüngsten deutlichen Rückgangs der Zinssätze für Unternehmenskredite und der geringen Verfügbarkeit kostengünstiger Kredite für bestimmte Unternehmenskreditnehmer ist die Wiedereinsetzung von Krediten im Rahmen eines Plans möglicherweise keine so übliche Umstrukturierungsstrategie wie unter anderen Bedingungen. Trotzdem können die Unternehmenskreditkonditionen wieder zu einem Punkt ansteigen, an dem sie zu einer attraktiven Option werden.
