w latach 70.mała grupa etniczna z Indii o imieniu Patelowie po raz pierwszy zaczęła przybywać do Stanów Zjednoczonych jako słabo wykształceni ludzie, bez pieniędzy. Dziś ta niewielka część Indian stanowi tylko około 0,1% populacji USA, ale ostatecznie posiada ponad 50% wszystkich aktywów amerykańskich moteli wartych ponad 50 miliardów dolarów.
i po zdobyciu moteli, Patelowie poszli na rynek i zaczęli przebijać wysokiej klasy Hotele, takie jak Marriotts, Hyatts i Hiltons, stosując te same zasady, które pozwoliły im pożreć dominującą pozycję w branży motelowej.
Jak to było możliwe?
odpowiedź jest taka, że po prostu odrzucili wszystkich, stosując zasady tego, co autor Mohnish Pabrai nazywa „Dhandho”; podejście do biznesu o niskim ryzyku i wysokim zwrocie wynikające z słowa gudżarati oznaczającego przedsięwzięcia, które tworzą bogactwo.
sposób prowadzenia biznesu w Dhandho jest filarem podejścia Mohnish do inwestowania w Pabrai Investment Funds, a w Dhandho Investor cudownie destyluje ramy, w jaki sposób zasady Dhandho mogą być z powodzeniem stosowane na giełdzie.
wrócimy do Patels i Dhandho framework w dalszej części tego podsumowania. Ale najpierw, jeśli nie znasz Mohnish Pabrai, oto krótkie wprowadzenie do niego:
w 1991 roku Mohnish założył firmę zajmującą się doradztwem IT i integracją systemów, TransTech, Inc. z $100,000 w tym $70,000 w długu karty kredytowej. 9 lat później sprzedał firmę za kilka milionów dolarów. Rok przed sprzedażą założył Pabrai Funds zgodnie z tymi samymi zasadami i strukturą (bez opłaty za zarządzanie) za wczesną współpracę Warrena Buffetta z lat 1956-1968. Od tego czasu wybił go z parku. Począwszy od 1 mln USD kapitału wspieranego przez rodziny 8 na początku i podejście do inwestowania wartości firmy, fundusze Pabrai od tego czasu osiągnęły roczny zwrot w wysokości około 13,3% po opłatach w porównaniu do 6% zwrotu s&P 500 na koniec czerwca 2019. Dzisiaj fundusze Pabrai zarządzają ponad 500 milionami dolarów.
w funduszach Pabrai nie ma armii menedżerów inwestycyjnych i analityków. Fundusz i każda decyzja inwestycyjna są zarządzane wyłącznie przez Mohnish. Bardzo skrupulatnie decyduje o tym, jak prowadzić swój dzień, z kim pielęgnować relacje, o czym czytać i myśleć samodzielnie.
w 2005 roku Mohnish doszedł do wniosku, że bieda wynika z braku wykształcenia. Więc on i jego żona założyli Dakshana Foundation; organizacja non-profit działająca na tych samych zasadach, która uczyniła go szalenie udanym inwestorem wartości, wykorzystując listy kontrolne i proste wskaźniki, aby pomóc edukować Indian żyjących w slumsach.
od lat jestem wielkim wielbicielem Mohnisha. Nie tylko za jego niesamowite osiągnięcia jako inwestora, biznesmena i filantropa, ale przede wszystkim za niezwykle udane podejście do tego, jak żyje swoim życiem i prowadzi relacje. Jest mistrzem w cieszeniu się życiem w pełni i jest jednym z głównych powodów, dla których sam zdecydowałem się uniknąć długoterminowej kariery w konwencjonalnej branży finansowej, aby założyć własne firmy i samodzielnie czytać, pisać, myśleć i inwestować. Niedawno zrezygnowałem z pracy menedżera portfela, aby prowadzić takie życie.
to już drugi raz skończyłem czytać To nie będzie ostatni raz.
oto moje osobiste notatki na tematy z książki, a następnie najważniejsze:
Droga Dhandho
teraz wracamy do Pateli.
więc jak udało im się zdominować amerykański przemysł motoryzacyjny, zaczynając od braku kapitału i edukacji?
na początku lat 70.gospodarka USA została dotknięta arabskim embargiem naftowym, a sektor moteli został szczególnie dotknięty, bezpośrednio dotknięty dostępnością dochodów do dyspozycji i wysokimi cenami gazu. W tym czasie wiele moteli sprzedawało po trudnych cenach, w niektórych przypadkach przez banki, które je przejęły. Nikt nie chciał kupić motelu.
te obniżone ceny zachęcały do decyzji dla biednych, nowo przybyłych Pateli o zakupie trudnych moteli z ograniczonym zainwestowanym kapitałem. Rodzina zamieszkałaby w motelu, eliminując w ten sposób wydatki na czynsz. A ponieważ mieszkali i pracowali w tym samym miejscu, nie było potrzeby posiadania samochodu. Każdy w rodzinie może pracować wykonując wszystkie sprzątanie, Konserwację i zarządzanie.
dla Patelów ta inwestycja była sytuacją bez strat. Jeśli motel zbankrutował, mogli po prostu pracować przez kilka miesięcy, aby zaoszczędzić kapitał, aby ponownie postawić zakład, ponieważ inwestycja kapitałowa była tak niska, a ponieważ Patelowie nie mieli żadnych pieniędzy na swoje nazwisko, osobista gwarancja dla banku finansującego była bez znaczenia. Jeśli to się uda, nagrody były potencjalnie ogromne.
Patelom udało się tak potężnie w branży motelowej, zdobywając niezniszczalną przewagę konkurencyjną dzięki prostej formule:
- kontrola kosztów: Zależało im na utrzymaniu kosztów na jak najniższym poziomie dzięki intensywności tak silnej, jak budżetowanie oparte na zerowym budżecie. Ponieważ konkurenci Patelsów nie byli w stanie konkurować ze sposobem życia Patelsów, aby obniżyć koszty i obniżyć, stali się ostatecznym tanim uczestnikiem w branży.
- niższe stawki: intensywna kontrola kosztów pozwoliła patelom pobierać znacznie niższe stawki, zachowując jednocześnie niezmiernie opłacalne.
- wzrost najmu: niższe ceny oznaczały wzrost najmu, a tym samym zwiększoną wydajność operacji.
- Maksymalizacja Wolnych Przepływów Pieniężnych: Patelowie byli wtedy w stanie zmaksymalizować swobodny przepływ gotówki i nadal przekazywać Motele do up-and-coming krewnych Patel, aby uruchomić, dodając coraz więcej nieruchomości.
efekt kuli śnieżnej wkrótce zakończył się niesamowitymi statystykami. Po tym, jak Patelowie opanowali rynek moteli, wkrótce zaczęli rozszerzać się na Hotele z wyższej półki i inne modele biznesowe, takie jak Franczyza Dunkin’ Donuts, sklepy spożywcze itp.
Patelowie wzięli zakład BEZ RYZYKA z ogromnym potencjałem zysku z zainwestowanego kapitału i ciągle obstawiali ten sam zakład w kółko. Cierpliwie czekali na odpowiednie oferty, aby się zmaterializować i postawić duży zakład, gdy to zrobili. Oto, co stało się filozofią stojącą za „inwestorem Dhandho” Mohnish Pabrai. Napisana z myślą o inteligentnym inwestorze indywidualnym, Mohnish przedstawia, w jaki sposób filozofia Dhandho może być z powodzeniem zastosowana na giełdzie poprzez dwa Motta książki:
„Orzeł wygrywam, reszka niewiele tracę!”
” Kilka Zakładów, Duże Zakłady, Rzadkie Zakłady.”
dla wielu osób uczestniczących w giełdzie, te hasła brzmią obco, ponieważ konwencjonalna praktyka inwestycyjna zawsze głosiła, że aby osiągnąć wyższą stopę zwrotu, należy zadowolić się wyższym poziomem ryzyka.
Mohnish pokazuje nam, że z Dhandho I value investing nie jest tak, dopóki inwestorzy trzymają się właściwych zasad:
- inwestowanie w istniejące firmy, z których najlepszym rozwiązaniem jest Giełda.
- inwestowanie w proste firmy; gdzie wartość wewnętrzna może być obliczona „z powrotem” przy użyciu konserwatywnych założeń dotyczących przyszłych przepływów pieniężnych.
- inwestowanie w firmy w trudnej sytuacji; gdzie kilka zasadniczo wielkich akcji może stać się świetną okazją do złych wiadomości.
- inwestowanie w firmy z trwałymi fosami; zarabianie wysokich zwrotów z zainwestowanego kapitału pamiętając, że większość fosy jest ukryta lub częściowa i że nie ma czegoś takiego jak stała fosa.
Mohnish przechodzi przez charakterystykę firm spełniających te kryteria i wprowadza przykłady swojego procesu myślowego poprzez konkretne studia przypadków firmy. Spędza nawet czas pokazując czytelnikowi, gdzie je znaleźć, jakie zasoby wykorzystać i proste obliczenia użyte do ich wyceny. Robi wszystko, aby nie dać czytelnikowi swoich najnowszych wyborów inwestycyjnych. Ale czytelnik musi je znaleźć podczas odkładania książki.
Szukaj arbitrażu Dhandho
równolegle do tradycyjnych metod arbitrażu, w tym arbitrażu skorelowanego i fuzji, Mohnish wprowadza Arbitraż Dhandho; sytuację, która pozwala firmom zarabiać ponadnormalne zyski przez ograniczony czas, zanim konkurenci lub substytuty wejdą i zniszczą te wyższe zyski.
następnie przedstawia kilka wspaniałych przykładów firm, w których rozprzestrzenianie się arbitrażu w Dhandho trwało zaledwie kilka miesięcy, podczas gdy inne trwały dziesięciolecia. Krótkotrwały Arbitraż pozwolił firmie kablowej, CompuLink, wejść do łańcucha dystrybucji, przez cały czas będąc o krok przed wolniejszymi, większymi konkurentami poprzez ciągłe wprowadzanie nimbler cables do dostawców, dopóki konkurenci nie dogonią innowacji. Dłuższym przykładem był Geico, który czerpał spread arbitrażowy Dhandho, będąc pierwszym w sprzedaży opłacalnych wszystkich polis ubezpieczeniowych za pomocą przychodzących centrów telefonicznych i Internetu, nadając mu dominującą pozycję w ubezpieczeniach samochodowych nadal utrzymywanych dzisiaj po tym, jak konkurenci zawęzili spread arbitrażowy.
Pabrai twierdzi, że z powodu brutalnego kapitalizmu wszystkie sytuacje arbitrażowe w Dhandho zostaną ostatecznie erozji, ale dwa ważne czynniki mogą pozwolić inwestorom na uzyskanie doskonałych zysków w międzyczasie: wielkość spreadu (lub fosy) i jego czas trwania.
wspaniałymi przykładami były również trzy inwestycje Berkshire Hathaway: Blue Chimp Stamps, World Book I Buffalo News. Fosy tych przedsiębiorstw wyparowały. Ale jak twierdzi Pabrai:
nie oznacza to, że były to złe inwestycje. Wręcz przeciwnie, wszystkie trzy były home runy dla Berkshire. Mieli bardzo solidne modele biznesowe na tyle lat, że Berkshire wygenerowało spektakularny zwrot z inwestycji. Cukierki See zostały częściowo kupione od dolara w Blue Chip Stamps.
Szukaj sytuacji niskiego ryzyka i wysokiej niepewności
głównym tematem książki jest przekonanie, że rynek często myli rozróżnienie między wysoką niepewnością a wysokim ryzykiem. Ale są to dokładnie takie sytuacje, w których rynek ma tendencję do dyskontowania firm poniżej wewnętrznej wartości, a inwestorzy wartościowi mogą przyjść i czerpać spore korzyści. To była moja ulubiona część książki. Mohnish wykorzystuje trzy niezwykle szczegółowe przykłady inwestycji dokonanych w funduszach Pabrai, w których wykorzystał sytuacje niskiego ryzyka i wysokiej niepewności, aby uzyskać spektakularne zwroty, często w stosunkowo krótkim czasie.
niezależnie od tego, czy jego nadmierna dźwignia finansowa, jak w przypadku Stewart Enterprises, negatywne perspektywy branżowe, jak w przypadku komunikacji na poziomie 3, czy obniżone ceny wysyłki, jak w przypadku Frontline, Mohnish przeprowadza czytelnika przez trzy różne błędne obliczenia, które rynek może dokonać przy ocenie ryzyka niepewnych okoliczności.
kiedy pojawia się skrajny strach, prawdopodobnie zachowa się irracjonalnie. W tej sytuacji Giełda przypomina teatr, który jest wypełniony po brzegi. Ktoś widzi dym i krzyczy: „ognia, ognia!”Jest szalony pośpiech dla wyjść. W teatrze o nazwie Giełda możesz wyjść tylko wtedy, gdy ktoś inny kupi Twoje miejsce – każda akcja musi być przez kogoś trzymana! Jeśli jest masowy pośpiech, aby opuścić płonący Teatr, jak myślisz, za jaką cenę pójdą te miejsca? Sztuką jest kupić tylko miejsca w tych kinach, gdzie jest masowy exodus na drodze do zgaszenia. Czytaj żarłocznie i czekaj cierpliwie, a od czasu do czasu te niesamowite zakłady będą się prezentować.
część książki o niskim ryzyku i wysokiej niepewności przypomniała wiele o wspaniałych studiach przypadków Grahama i Dodda, przedstawionych w klasycznej analizie bezpieczeństwa. Za każdym razem uczysz się czegoś nowego, aby przeczytać to ponownie, tylko po to, aby wziąć lekcje. Po prostu świetnie.
Szukaj naśladowców, a nie innowatorów
podobnie jak w przypadku Patelsów, Mohnish twierdzi,że dążąc do inwestowania na giełdzie publicznej, należy ignorować innowatorów i inwestować w naśladowców prowadzonych przez ludzi, którzy wykazali się zdolnością do wielokrotnego podnoszenia i skalowania.
wspomina o Rayu Krocu, który kupił McDonald ’ s od pary braci i w zasadzie podniósł i przeskalował istniejącą koncepcję masowo poprzez model franczyzy. Sam Walton z Walmart był przez całe życie ekspertem w naśladowaniu tego, co działało na jego konkurentów i skończyło się na tym, że przewyższało wszystkich. A Microsoft wziął pomysł myszy komputerowej i graficznego interfejsu użytkownika (GUI) od Apple, Excel od Lotusa, Word od Word Perfect, networking od Novella itp. W każdym przypadku Ci doświadczeni przedsiębiorcy mieli demonstracyjnie udany pomysł, ulepszali go i ogromnie go skalowali.
warto zainwestować w sprawdzony pomysł i z nim działać.
opanowanie sztuki sprzedaży
teraz to prawdziwy klejnot. Mohnish twierdzi, że aby stać się wielkim inwestorem, potrzeba solidnych ram zarówno dla kupna, jak i sprzedaży, a kupno jest łatwą częścią równania. Jakże to prawda!
sprzedaż inwestycji jest znacznie bardziej podatna na ludzkie irracjonalne zachowanie w podejmowaniu prawidłowej decyzji ze względu na stronniczość zaangażowania w posiadanie tej inwestycji. Doświadczeni inwestorzy doświadczyli dokładnie tego problemu, albo zakochując się w akcji, albo trzymając się z dokuczliwą nadzieją.
dylemat Abhimanyu
Mohnish porównuje akt wejścia na giełdę do indyjskiej historii dylematu Abhimanyu sprzed 2500 lat o dwóch dużych rodzinach walczących ze sobą. Obie rodziny brały udział w wielkiej bitwie z udziałem tysięcy żołnierzy, mieczy i słoni. Jedna ze stron ułożyła swoje oddziały w spiralną formację, Chakravyuha, która jest zaprojektowana jak spirala Archimedesa siejąca spustoszenie w przeciwnej armii i zadająca ogromne straty. Historia Chakravyuha była taka, że jeśli uda się wejść do jego centrum i pomyślnie wyjść, doprowadzi to do masowej paniki i chaosu na przywództwo wroga. Jednak takie przemierzenie byłoby praktycznie niemożliwe.
siostra Pana Kryszny była matką bohatera opowieści, Abhimanyu. Kiedy Abhimanyu była w jej łonie, Pan Kryszna wyjaśniał jej, jak wchodzi się do Czakrawjuhy i zdziesiątkuje ją. Słuchała uważnie pierwszej części historii, ale zasnęła w drugiej części o wyjściu z Chakravyuha, więc jej nienarodzone dziecko słyszało tylko połowę historii (2000 lat temu zakładano, że nienarodzone dzieci mogą cię słuchać). Abhimanyu wchodzi do Chakravyuha, ma wielki sukces zabijając wrogich wojowników i dostaje się do centrum, ale nie wie, jak się wydostać. W końcu został zabity.
za każdym razem, gdy wchodzi się w inwestycję, warto pomyśleć o dylemacie Abhimanyu. Dopiero kiedy wejdziesz, pojawią się prawdziwe zmagania lub owoce.
ramy Sprzedaży
ale wszyscy mamy szczęście, ponieważ Mohnish uczy nas dokładnie, jak myśleć o sytuacji sprzedaży i zapewnia ramy, Jak to zrobić.
pierwszym punktem jest wejście do inwestycji tylko wtedy, gdy początkowy zakup spełnia ją w kręgu Twoich kompetencji i jeśli z wysokim stopniem pewności jesteś w stanie określić wewnętrzną wartość przy zakupie ze znaczną zniżką do tej wewnętrznej wartości (jak wyjaśniono w poprzednich sekcjach).
teraz wyobraź sobie, że cena znacznie spada po wejściu do danej inwestycji, która spełnia powyższe kryteria i patrzysz na bolesną stratę papieru. Powinieneś sprzedać?
Mohnish radzi unikać sprzedaży, jeśli:
- to mniej niż 2-3 lata od zakupu, ponieważ kilka miesięcy nie jest wystarczająco długo, aby wartość firmy znacznie się zmieniła.
- nie jesteś w stanie oszacować zaktualizowanej wartości wewnętrznej z wysokim stopniem pewności. Mohnish podaje przykład teoretycznej stacji benzynowej, której przepływy pieniężne stają się niepewne i prawdziwy przypadek, który napotkał w swoim funduszu, aby zilustrować ten punkt. Chmury niepewności Zwykle usuwają się w ciągu kilku miesięcy, chociaż może to potrwać dłużej niż oczekiwano.
- obecnie oferowana cena jest niższa od początkowej szacunkowej wartości bieżącej.
Ponadto, jeśli po trzech latach inwestycja nie osiągnęła wartości wewnętrznej, Mohnish twierdzi, że można się mylić co do oszacowania wyceny lub wartość wewnętrzna spadła, a zatem należy sprzedać. Z drugiej strony, jeśli cena wzrośnie do 10% wartości wewnętrznej, zaleca inwestorom pomyślenie o pójściu do przodu i sprzedaży po uwzględnieniu ugryzienia podatkowego. Wyjątki mogą obejmować krótkoterminowe zyski kapitałowe istotne dla U.S. inwestorzy. Ostatecznie, jeśli cena wzrośnie do lub powyżej wartości wewnętrznej, inwestor powinien opuścić chakravyuha szukać innych możliwości.
Abhimanyu stanął przed trudnym dylematem. Jako dzielny wojownik nie miał innego wyboru, jak wejść do jedynego potężnego Chakravyuha przed nim. Nie był w stanie zaplanować wejścia na swoją korzyść, a bez planu wyjścia jego nieszczęśliwy los został przypieczętowany. Mamy luksus wyboru zaledwie garstki Chakravyuha z ponad 30,000 w ciągu inwestowania życia obejmującego kilka dekad. Wejście do tych starannie wyselekcjonowanych Chakravyuha w czasie, gdy żołnierze śpią, gwarantuje udane przemierzanie i duże nagrody.
***
w ostatniej części książki Mohnish zapewnia nieocenione zasoby dla inwestorów wartościowych, aby zagłębić się i znaleźć możliwości. Kończy książkę, podkreślając punkt o tym, jak inwestorzy muszą skupić się na swoim kręgu kompetencji, a jeśli próbują obliczyć wszystko i być wszędzie, są bardzo prawdopodobne, że pójdzie źle. Gdy pojawi się okazja w kręgu kompetencji, należy dokładnie ją przestudiować, zweryfikować i upewnić się, że handluje ze zniżką.
podczas gdy książka ma na celu nauczenie czytelników, jak zmaksymalizować bogactwo, inwestor Dhandho jest również o hojności i wdzięczności dla wielkich inwestorów, którzy go nauczyli i dla tych, których teraz uczy. Mohnish uważa pokorę za większą drogę do trwałego sukcesu i spełnienia. Nadal jestem zdumiony jego jasnością i perspektywą życiową.
szkoda, że nikt nie czyta tego inwestora, bo to uczyniłoby moją konkurencję inwestycyjną o wiele bardziej inteligentną. Ale nie mogę przestać go polecać.
Serdecznie,
Oliver Sung
Analityk Badawczy
